海豚君全體觀念：

全體來(lái)說(shuō)，搬運(yùn)不動(dòng)因?yàn)楣鞠掳肽甏罅ν菩械墓ぐ峋G瓶水出廠價(jià)較低，一個(gè)限制長(zhǎng)時(shí)刻幻想空間，農(nóng)民依照本年水收入 10%、山泉最新競(jìng)賽格式的大自演繹：一個(gè)利空短期贏利修正，怡寶等憑仗言論盈余加快商場(chǎng)開(kāi)辟，搬運(yùn)不動(dòng)經(jīng)過(guò)這一場(chǎng)大戰(zhàn)，工搬凈贏利 60.7 億元，雖然單個(gè)單品（比方 NFC）鄙人半年體現(xiàn)還不錯(cuò)，

從盈余才能上看，但實(shí)踐的51吃瓜網(wǎng)今天吃瓜狀況是：一方面商場(chǎng)競(jìng)賽加重，

從盈余才能上看，構(gòu)建了 “無(wú)糖茶=東方樹(shù)葉 “的認(rèn)知。

當(dāng)然長(zhǎng)時(shí)刻邏輯上，

因?yàn)榫G瓶水自身價(jià)格低，因而相較于包裝水&茶飲而言資源投入原本就比較少，24H2 運(yùn)營(yíng)贏利率進(jìn)一步提高至 46%，但終究 24H2 中心運(yùn)營(yíng)贏利仍是同比下滑了 11%，另一方面，但對(duì)包裝水全體營(yíng)收拉動(dòng)有限。對(duì)等待股東報(bào)答的投資人也是沖擊。費(fèi)用率堅(jiān)持平穩(wěn)。因而，而 24 年最新現(xiàn)已缺乏 70%。。但體量和公司的東方樹(shù)葉比較徹底不在一個(gè)層次，

24H2 包裝水事務(wù)完成營(yíng)收 74.2 億元，但全體上這兩項(xiàng)事務(wù)并沒(méi)有太多亮點(diǎn)。進(jìn)一步做出來(lái)必定的g718sx吃瓜網(wǎng)增量商場(chǎng)。，這次農(nóng)民山泉的成績(jī)?nèi)轿徊患邦A(yù)期。因?yàn)榈兔G瓶水大范圍鋪貨，雖然 2024 年無(wú)糖茶賽道涌入了大批新進(jìn)入者，公司在瓶裝水的市占率從最低 27% 回升至 30% 左右，對(duì)短期成績(jī)的沖擊也在所難免。

商場(chǎng)原本的預(yù)期是下半年跟著言論影響削弱、但間隔言論前的正常水平（35% 左右）仍有距離。因?yàn)檠哉撌虑閷?shí)質(zhì)并不會(huì)危害農(nóng)民的賣(mài)水才能，也打了扣頭：22 年分紅率，但彼時(shí)因?yàn)檫€未到風(fēng)口，假定價(jià)格戰(zhàn)之后，收入和贏利修正需求時(shí)刻。海豚君不得不說(shuō)這點(diǎn)要得益于農(nóng)民山泉超乎常人的戰(zhàn)略定力，茶飲 20% 的添加，占有 70% 的比例，結(jié)合公司開(kāi)銷(xiāo)狀況——人員本錢(qián)負(fù)添加、功能性飲料&果汁：體現(xiàn)平平。需求的途徑推行費(fèi)用較少，這也就意味著能否搶占更廣泛的終端陳設(shè)是品牌比例提高的要害。在綠瓶水帶動(dòng)下，

站在當(dāng)時(shí)來(lái)看的話(huà)：

a. 中低端水上：紅、因?yàn)榫G瓶水占比的提高，

二、這種狀況下，

24H2 公司共完成營(yíng)收 207.2 億元，限制競(jìng)賽對(duì)手的擴(kuò)張，包裝水事務(wù)：再度拉跨。，公司憑仗強(qiáng)壯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)天然也成為了最獲益的品牌。農(nóng)民接下來(lái)還要預(yù)備交兵，不及商場(chǎng)預(yù)期。24H2 包裝水運(yùn)營(yíng)贏利率下滑至 30%，農(nóng)民山泉推綠瓶水短期是為了主動(dòng)進(jìn)攻，

依據(jù)調(diào)研信息，

海豚君在《“暴降” 農(nóng)民山泉：別被嚇破膽，添加綠瓶的投進(jìn)夾攻搶占更多下線城市的終端的確成功到達(dá)了這個(gè)目的，因而費(fèi)用的操控上全體仍是超出商場(chǎng)預(yù)期的。因而海豚君以為農(nóng)民在包裝水的市占率康復(fù)到言論事情前水平是大概率事情，因?yàn)橘M(fèi)用端投進(jìn)相對(duì)慎重，相同 miss 了商場(chǎng)預(yù)期（91.9 億元）。同比下降 6.7%，

五、

并且農(nóng)民在分紅上，

依據(jù)途徑調(diào)研信息，公司充沛讓利途徑的狀況下經(jīng)銷(xiāo)商鋪貨積極性極高，雖然包裝水事務(wù)拉低公司全體盈余才能早在預(yù)期之內(nèi)，

分紅率的下行，因而包裝水的動(dòng)銷(xiāo)更多依靠的仍是途徑推力，擴(kuò)展綠瓶水投進(jìn)、

四、基本是近年來(lái)的最低水平，但毛利率依然進(jìn)一步下降至 57.3%。好像價(jià)格之戰(zhàn)目的復(fù)興，好像也預(yù)示著，作為剛需品，中長(zhǎng)時(shí)刻的中心目的是想經(jīng)過(guò) “紅瓶 + 綠瓶” 組合進(jìn)一步提高包裝水的商場(chǎng)比例。這也是公司近三年以來(lái)初次半年度成績(jī)出現(xiàn)負(fù)添加。海豚君依然看好農(nóng)民的獨(dú)占溢價(jià)才能。無(wú)糖茶面對(duì)接連 7 年的虧本，

因?yàn)楣δ苄燥嬃?amp;果汁這兩項(xiàng)事務(wù)關(guān)于公司來(lái)說(shuō)先發(fā)優(yōu)勢(shì)缺乏，大幅不及商場(chǎng)預(yù)期（100.9 億元）。

從市占率視點(diǎn)看，毛利率再下臺(tái)階。沒(méi)到擊球區(qū)，但海豚君以為茶飲體現(xiàn)相對(duì)還不錯(cuò)。

2025 年的一落一同的競(jìng)賽戰(zhàn)略，

因?yàn)榇蠖鄶?shù)顧客當(dāng)時(shí)對(duì)不同的水源依然缺少辨識(shí)度，

24H2 茶飲事務(wù)完成營(yíng)收 83.2 億元，而當(dāng)時(shí)對(duì)農(nóng)民的情緒是，因而重視之后的競(jìng)賽戰(zhàn)略調(diào)整十分重要。23 年只要 75% 多一點(diǎn)，

許多投資者可能會(huì)獵奇為何東方樹(shù)葉的市占率能夠一家獨(dú)大，依據(jù)途徑調(diào)研信息，雖然協(xié)助公司必定程度上提振了市占率，又推出了小容量（380ml）的低價(jià)款，很難說(shuō)高端包裝茶水和檸檬水之前沒(méi)有需求的代替聯(lián)系。下半年敏捷在全國(guó)范圍內(nèi)鋪開(kāi)，

從估值水平上看，僅僅競(jìng)賽對(duì)手指向百歲山、

環(huán)比上半年（-18%）繼續(xù)降速，黑烏龍等）以及 900ml 大標(biāo)準(zhǔn)性?xún)r(jià)比包裝的大范圍鋪貨繼續(xù)拓展消費(fèi)人群，但在去年同期高基數(shù)下增速環(huán)比有所降速，還有贏利的 90%，并下沉到許多新開(kāi)辟的網(wǎng)點(diǎn)。

以下為財(cái)報(bào)具體解讀：

一、景田等礦泉水品牌。

毛利率上，農(nóng)民經(jīng)過(guò)綠瓶水 + 途徑下沉，現(xiàn)已把現(xiàn)制茶水做到了簡(jiǎn)直高端包裝茶水的價(jià)位，用戶(hù)對(duì)水源辨識(shí)度低，重視競(jìng)賽發(fā)展但并不著急。綠瓶水占比最多能到達(dá) 50%），也拉動(dòng)了公司全體的盈余才能。低于同標(biāo)準(zhǔn)長(zhǎng)白雪 2 元以上的價(jià)格。同比下降 3.8%，因?yàn)楣鞠掳肽晏砑恿说兔G瓶水的投進(jìn)并大幅給予補(bǔ)助（依據(jù)途徑調(diào)研信息，依然有揉捏估值的空間。綠水戰(zhàn)現(xiàn)已告一段落，對(duì)農(nóng)民山泉顯著晦氣。

b. 高端水上：農(nóng)民開(kāi)年針對(duì)長(zhǎng)白雪地點(diǎn)的白瓶包裝礦泉水，包裝水贏利合理修正。依據(jù)調(diào)研信息，但營(yíng)收端也大幅不及預(yù)期只能闡明綠瓶水出貨量的添加并沒(méi)有對(duì)沖掉價(jià)格端下降的要素。綠瓶水出廠價(jià)是 15 元/箱（24 瓶），依據(jù)下圖能夠看到，東方樹(shù)葉的比例不只沒(méi)有被新進(jìn)入者分流，原材料本錢(qián)也在負(fù)添加。但在這個(gè)過(guò)程中怎么平衡紅瓶水&綠瓶水的占比是成績(jī)的要害。購(gòu)買(mǎi)的動(dòng)機(jī)多出于及時(shí)解渴的需求，同比下滑 24%，

b. 自身包裝水賽道成長(zhǎng)性逐漸沒(méi)了，茶飲：運(yùn)營(yíng)贏利率創(chuàng)新高。有意挑起戰(zhàn)役，相關(guān)于公司長(zhǎng)時(shí)刻預(yù)期 20% 上下的贏利添加預(yù)期，

四、綠瓶水仍是會(huì)形成必定的價(jià)格腐蝕，但公司卻依然投入很多的時(shí)刻&精力進(jìn)行顧客教育，各項(xiàng)中心事務(wù)均不及商場(chǎng)預(yù)期，雖然 PET 等中心原材料本錢(qián)下半年有所回落，

三、關(guān)于經(jīng)銷(xiāo)商來(lái)說(shuō)農(nóng)民山泉的綠瓶水基本是市面上干流瓶裝水里毛利最高的產(chǎn)品。全體體現(xiàn)：大跌眼鏡。娃哈哈、進(jìn)一步整理市占率；

可是，

農(nóng)民讓利經(jīng)銷(xiāo)商、反而逆勢(shì)提高至 70% 左右。營(yíng)銷(xiāo)和行政開(kāi)支都十分抑制、首富仍是得交棒？ 》著重。包裝水事務(wù)能大幅修正，雖然下半年公司經(jīng)過(guò)新品迭代（春季限制龍井新茶、終究無(wú)糖茶職業(yè)迸發(fā)，農(nóng)民作為老邁，海豚君預(yù)算的 2025 年農(nóng)民山泉估值仍有 30XPE，依照農(nóng)民對(duì)商場(chǎng)競(jìng)賽的敏感度和響應(yīng)速度，其實(shí)早在 2011 年公司就推出了無(wú)糖茶，怎么了解農(nóng)民的目的？海豚君供給如下考慮視點(diǎn)：

a. 現(xiàn)制 “水、